ECB:s teknokratiska keynesianism efter eurokrisen: ett paradigmskifte?

 

Europeiska Centralbankens huvudkontor i Frankfurt. 

Foto av signaturen Kiefer på Wikipedia, CC BY-SA

 

Den europeiska monetära unionen, EMU, skapades 1992, en tid när marknadsliberalismen kanske stod på sin zenit som ekonomisk-politisk filosofi. Marknadsliberalismen och monetarismen i Milton Friedmans anda genomsyrade också EMU, säger statsvetaren Jens van t'Klooster (Universitetet i Amsterdam) i en mycket intressant artikel. Enligt den monetaristiska teorin uppstår inflation när staten skapar för mycket pengar relaterat till ekonomins produktiva kapacitet. Därför är det centralt att skapa institutioner som begränsar just denna expansiva aktivitet. I EMU delegerades makten att skapa offentliga pengar till den byråkratiskt styrda (inte politiskt styrda) centralbanken ECB, vars främsta policymål är prisstabilitet. I Maastrichtfördraget (Treaty on the Functioning of the European Union) skrevs det in i artikel 123 att ECB inte hade rätt att köpa statsobligationer direkt från medlemsstater eller institutioner -- ett typiskt sätt på vilket centralbankerna under efterkrigstiden hade stöttat en expansiv ekonomisk politik. (s. 6) EMU:s arkitekter skrev också in strikta budgetregler för att behålla medlemsstaternas budgetbalans ‘to the extent to which this was necessary to prevent imbalances that might threaten monetary stability’, som Delorskommittén formulerade det 1989. (s. 776) Maastrichtfördraget förbjuder medlemsstaterna att låna från varann (Artikel 125) och kräver att de ska "avoid excessive deficits", vilket Kommissionen har makt att övervaka (Artikel 125 och 126). Ett protokoll till fördraget specificerar detta till att budgetunderskotten som mest får vara 3 procent av BNP och statsskulden som mest 60 procent av BNP . 1997 gjordes reglerna än striktare med Stability and Growth Pact.

Liknande monetaristiska idéer om oberoende centralbanker som inte skulle kunna stötta expansiv ekonomisk politik inspirerade på 1980- och 90-talen också andra centralbanker som Bank of England. Ändå så har, vilket vitt och brett observerats och diskuterats i pressen, 2010-talet och det tidiga 20-talet präglats av vad vad man brukar kalla "okonventionell penningpolitik". Bank of Englands chef Andew Bailey förnekade i en op-ed i Financial Times 5 april 2020 just att man gjorde något heterodoxt: rubriken till Baileys artikel var ‘Bank of England is not doing “monetary financing”’. Månaden före hade BoE börjat ett Quantitative Easing-program värt 200 miljarder pund, i vilket man skapade nya pengar för att köpa statsobligationer. Detta var i praktiken förstås monetary financing, just vad man gjorde under efterkrigstiden och vad monetaristerna hade tagit avstånd ifrån, men Bailey vägrade erkänna att man frångått den nya doktrinen och gått tillbaka till den keynesianska erans praktiker. Han argumenterade att  ‘these reserves are not being created with the aim of paying for the government deficit, as under monetary financing’, och tog i princip avstånd från praktiken han egntligen sysslade med: "using monetary financing would damage credibility on controlling inflation by eroding operational independence. It would also ultimately result in an unsustainable central bank balance sheet and is incompatible with the pursuit of an inflation target by an independent central bank." (Bailey 2020, cit. van t'Klooster, s. 775) Ett par dagar senare, konstaterar van t'Klooster, så förklarade BoE attman skulle börja föra över pengar direkt till finansdepartementet (Treasury) genom den så kallade Ways and Means Facility. I flera månader köpte BoE statsobligationer efter att Treasury satt ut nya obligationer på marknaden, men BoE hävdade att det inte handlade om direkt monetary financing.

På ett liknande sätt kom ECB under 2010-talet att frångå sina principer och tänkta regler. Det hände dock inte omedelbart med krisen. 2005 hade ECB slagit fast en regel där man bara skulle köpa statsobligationer som fick goda betyg av marknadens institut, Moody's, Standard and Poor's och Fitch. Tilltron till instituten exemplifierar tidens tilltro till marknaden, men från 2009 och framåt tappade instituten sin prestige. Efter hand med krisen började ECB expandera sitt agerande. Genom Securities Market Programme (SMP) och Outright Monetary Transactions (OMT) köpte man upp statsobligationer på andrahandsmarknaden, för att få ner "unjustified interest spreads" orsakade av "unfounded fears of investors" om att EMU skulle bryta upp. Man hänvisade till prisstabilitetsmålet som ett skäl att agera på detta, och alltså sammanjämka de nya, okonventionella, medlen med det gamla målet. Med 2014 års Public Sector Purchase Programme (PSPP) började ECB återigen köpa statsskuldspapper i prisstabilitetnes namn; fram till 2019 köpte ECB obligationer för 2,1 miljarder euro, men hävdade själva att köpen designats så att ‘fiscally disciplining effect of the interest rate mechanism is upheld’. [1] 

Med covid-pandemin och Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) blev ECB tydligare med att man sysslade med monetary financing. I mars 2020 proklamerade man att man skulle köpa obligationer för 750 miljarder € inom programmet, och i december hade omfattningen ökat till 1850 miljarder. ECB:s president Christine Lagarde förklarade att PEPP skulle göra så att finansmarknaderna inte fördjupade de ekonomiska chockerna, och att programmet skulel stödja alla sektorer i ekonomin: individer, familjer, företag, banker och stater. Intressant nog så beskrev ECB i sin PEPP-poligy den tidigar regeln om att begränsa sina köp av statsobligationer som "self-imposed", och att det alltså var en regel som man själv kunde förändra, utan att gå genom politikerna. (s. 778) van t'Klooster pekar på två intressanta nyheter i PEPP jämfört med tidigare program: att man inte tog hänsyn till credit ratings agencies betyg på statsobligationer utan köpte grekiska papper utan att bry sig om deras betyg, och att PEPP-köp inte kom med krav på motagerande genom finansministrarna och budgetpolitiken. (s. 778)

I förhållande till 1992 års regler, och till den monetaristiska ekonomisk-politiska filosofi som genomsyrar EMU, så har ECB sedan mitten av 2010-talet alltså betett sig i allra högsta grad okonventionellt. van t'Klooster kallar det till och med ett "paradigmskifte", bort från det monetaristiska paradigmet, och oavsett vad precis vi lägger i begreppen paradigm och paradigmskifte så är det en intressant förändring som ställer den stora frågan: hur kunde denna stora förändring ske? Det har inte skett genom en öppen ekonomisk-politisk diskussion utan snarare genom teknokraters omtolkningar av sitt uppdrag och sina mandat att agera.

van t'Klooster lägger alltså fram en ganska ny förklaring av hur den ekonomiska politiken förändras, jämfört med Halls kanoniska, mer elektoralt drivna modell över ett paradigmskifte. Teknokraterna på ECB har kunnat agera mer keynesianskt än vad det var tänkt att de skulle göra, och som motstånd mot processen pekar van t'Klooster bara på den tyska förvaltningsdomstolen i maj 2020 att PSPP-obligationsköpen faktiskt hade varit utanför ECB:s mandat. (s. 779) Han nämner inte Brexit, men kanske kan den processen åtminstone delvis också ses i detta ljus: känslan av att ovalda byråkrater expanderar sin makt och sina befogenheter var ju en av appellerna i Brexit-rörelsen.

Varken Bundesverfassungsgericht eller Brexit har däremot, än så länge, fått stopp på den nya centralbankspolitiken, och begreppet "paradigmskifte" känns inte helt fel för att beskriva vad som hände någon gång efter 2012-13 så där. I förhållande till detta är det väldigt intressant att läsa hur byråkraterna enligt van t'Klooster lyckats komma undan med att omtolka sitt mandat så grundligt och göra helt andra saker än de var tänkt att göra. Det är ett ganska komplext resonemang med en rad detaljer och exempel, men i grund och botten handlar det nog om möjligheterna att i praxis omtolka skrivelserna som reglerar verksamheten. Att till exempel anföra att det är i prisstabilitetens (= ECB:s mandat) intresse att stötta det finansiella systemet på ett ytterst expansivt sätt. Peter Halls analys av ekonomisk-politiska paradigm och skiftena däremellan är fortfarande helt relevant och intressant, men de olika utvecklingarna av analysen, t ex av van t'Klooster, visar att det inte räcker med Hall (1993) för att förstå ekonomisk-politisk förändring.

referens

Jens van t'Klooster (2022) "Technocratic Keynesianism: a paradigm shift without legislative change", New Political Economy, 27:5, 771-787.

fotnoter

[1] van t'Klooster citerar här (s. 778) Bundesverfassungsgericht, "par 7", en referens som jag inte riktigt förstår.