Skillnader i avkastning på ens tillgångar beroende på hur rik man är: Sverige på 2000-talet

Thomas Piketty påpekade i Capital in the Twenty-first Century 2014 att rika människor tenderar att ha högre avkastning på sina tillgångar än vad medelklassen har. För medelklassen är en stor del av ens tillgångar i pensionssparande eller att man äger ett hus eller en lägenhet, medan de rika har mer specialiserade portföljer med större inslag av högavkastande tillgångar.* Diagrammet som jag klistrat in ovan illustrerar detta för svenska hushåll 2000 till 2007. Det har producerats av nationalekonomerna Laurent Bach, Laurent Calvet och Paolo Sodini i en artikel publicerad 2020. De påpekar att Piketty (2014) och Saez och Zucman (2016) har pekat på olika avkastning för olika inkomstrgrupper som en viktig makroekonomisk variabel, men att deras empiri i frågan bara handlar om rika universitet och stiftelser i USA. Bach, Calvet och Sodini använder istället ett befolkningsregister från Sverige åren 2000 till 2007, som inkluderar en massa information inklusive tillgångar och deras nettoavkastning.

Med dessa detaljerade data kan de visa att de rika mycket riktigt har markant högre avkastning på sina tillgångar än vad den besuttna medelklassen har. Detta beror inte på att de rika är bättre investerare i bemärkelsen t ex att de köper aktier som sedan ger bättre avkastning än aktierna som medelklassen köper, utan på sammansättningen av tillgångsportföljen, att de rika äger mer tillgångstyper som generellt har hög avkastning. De rika tar större risker med sina investeringar, och får då också större avkastning.**

referens

Laurent Bach, Laurent Calvet och Paolo Sodini (2020) "Rich pickings? Risk, return and skill in household wealth", American Economic Review 110, nr 9.

fotnoter

* "As is  well known from the existing literature, wealthier households allocate higher shares of total gross wealth to assets that load aggressively on priced factors.4 As a result, the expected return on  total gross wealth monotonically increases with household net worth, exceeding the risk-free rate by 2.2 percent per year on average for the bottom 10 percent of households, 4.9 percent per year for the top 10–5 percent, 6.2 percent per year for the top 1–0.5 percent, and 7.9 percent per year for the top 0.01 percent." (s. 2705)

** "We show that, for the most part, the higher returns earned by the wealthy are compensations for high systematic risk that the rest of the population seem unwilling or unable to take. Exceptional investment skill or privileged access to private information seem to play only a minor role." (s. 2707)

Ojämlikhet och belåning sedan 1980-talet

 

 

Sedan 1980-talet har inkomstojämlikheten ökat i de rika länderna, vilket också hushållens belåning gjort. Hänger de två sakerna ihop? Enligt en argumentationslinje gör de det, genom att den ökade skevheten i inkomstfördelningen ökat politikers vilja att öka belåningen till de som halkar efter så att de ska kunna upprätthålla sin konsumtion. Jag tänker på detta som Kumhof-Ranciere-argumentet, men som statsvetarna John S. Ahlquist och Ben Ansell visar i en artikel från 2017, så har fler prominenta ekonomer gjort det. De citerar i sin inledning Raghuram Rajan:

"[S]triving to rectify the inequality [through fiscal redistribution] may precipitate the very conflict the citizenry wants to avoid. Politicians have therefore looked for other ways to improve the lives of voters. Since the early 1980s the seductive answer has been easier credit . . . Easy credit has large, positive, immediate, and widely distributed benefits whereas all the costs lie in the future.'"

Och Thomas Piketty (2014):

"In my view there is no doubt that the increase of inequality in the United States contributed to the nation's financial instability. The reason is simple: one consequence of increasing inequality was virtual stagnation of the purchasing power of the lower and middle classes in the United States, which inevitably made it more likely that modest households would take on debt, especially since unscrupulous banks and financial intermediaries, freed from regulation and eager to earn good yields on the enormous savings injected into the system by the welltodo, offered credit on increasingly generous terms."

Ahlquist och Ansell menar att argumentet är teoretiskt underutvecklat, och bryter ner det i fyra antaganden:

"First, rising inequality affects the demands for access to economic resources. Second, the demands for more resources can be satisfied either by redistributing income from richer to poorer citizens or by providing access to credit. That is, resources can either be transferred across income groups or across time periods. Third, politicians in the United States find direct, redistributive policies politically unattractive. /.../ Fourth, this level of borrowing is unsustainable, and in this case led to the financial crisis."

Bidraget som deras artikel gör är att utveckla det teoretiska resonemanget kring antaganden ett-tre och att testa dessa kvantitativt på ett flertal länder. Deras argument är att länder som historiskt sett oftare haft vänsterregering också omfördelar mer inkomster, och att när det händer så expanderar inte belåningen på samma sätt som i länder som har politiker som är mer tveksamma till omfördelning (som USA). De menar, vilket inte låter särskilt trovärdigt, att de undviker endogenitetsproblem genom att ta historisk benägenhet att ha vänsterregering som mått på vänsterregering. I ljuset av att Sverige haft (och i någon mån har) en relativt omfördelande välfärdsstat, och samtidigt en starkt finansialiserad ekonomi och hög hushållsbelåning, så begriper jag inte riktigt heller hur de ror hem sitt argument.

I vilket fall, när de diskuterar mekanismerna så sorterar de Kumhof och Ranciere som ett utbudsside-argument: de rika får mer pengar (över) och letar då efter ställen att investera dessa. Det sker genom utlåning till de fattigare, vilket på sikt ökar den finansiella stabiliteten. Ahlquist och Ansell betonar själva mer efterfrågesidan. Argumentet bygger på Fred Hirsch och Robert Frank's begrepp "positional goods." Detta definierar de så här:

"Positional goods are those from which individuals derive benefit, at least in part, from the good's social scarcity, that is, the fact that not everyone can have it, regardless of how rich they are. /.../ Typical examples of positional goods include desirable housing and access to elite educational institutions; many expend resources competing for them, but few win positions."

Tävlan om "positional goods" är som en auktion där relativ inkomst bestämmer vem som vinner. De skapar "positional externalities" hos de som så att säga förlorar auktionerna, och detta skapar (enligt Frank, Levine och Dijk 2005) "expenditure cascades": när ojämlikheten ökar så spenderar de rika mer pengar på positional goods och då ökar relativpriserna på dessa varpå folk längre ner i inkomstfördelningen måste hänga med och öka sina utgifter på dessa varor och tjänster. Bostadsmarknaden är ett typiskt exempel; Matlack och Vigdor (2008) visar att stigande inkomstojämlikhet ökar hyrorna på tighta bostadsmarknader. Bostäder och utbildning är saker som folk är villiga att belåna sig för att finansiera. Existerande studier på mikronivå visar också hur ökad inkomstojämlikhet med ökad konsumtion hos de välbärgade "spiller över" på ökad konsumtion hos de med lägre inkomster (Drechsel-Grauaa och Schmid 2014 om Tyskland; Georgarakos m fl 2014 om Holland; Bertrand och Morse 2016 om delstater i USA). På en jämförande nivå mellan länder finner Bordo och Meissner (2012) ingen effekt av ojämlikhet på kreditexpansion medan Malinen (2013) finner det motsatta. Ahlquist och Ansell invänder dock att ingen av de två studierna kollar på möjliga variationer mellan länder och vilken roll omfördelning spelar. Ahlquist och Ansell gör en mycket elegant översikt över litteraturen om omfördelning och belåning i USA: Monica Prasad (2012) som ser "American mortgage Keynesianism" som en lång tradition av belåning istället för välfärdsstat, Greta Krippner (2012) som ser den höga belåningsgraden som ett politiskt svar på 1970- och 80-talens ekonomiska bekymmer, Menzie Chinn och Jeffry Frieden (2011) som ser en ökad belåning från utlandet i och med budgetunderskotten från 1980-talet och framåt, och Mian, Sufi och Trebbi (2010) som menar USA:s politiker för att öka bostadsägandet sänkt kraven för att få bostadslån, vilket banade vägen för 2008 års finanskris. (s. 647)

De använder en formell modell av en ekonomi med två perioder, t och t+1, och tre sociala grupper, H, M och L. Hushållen bestämer sig i varje period för hur stor andel av sin inkomst de ska konsumera, och grupperna bryr sig om de andras konsumtion och påverkas av den. Ökande ojämlikhet ökar genom positional goods-effekten låginkomsttagarnas konsumtion som andel av deras inkomst (minskar deras sparande), men A och A menar att ojämlikheten också har en negativ effekt på låginkomsttagarnas konsumtion genom en i mitt tycke riktigt bisarr och långsökt mekanism: "because higher inequality produces a greater absolute amount of redistribution to lower- and middle-income groups in the first period. This higher net income reduces their desire to borrow more to engage in current consumption." (650) Ökad ojämlikhet ger alltså _högre_ inkomster för de fattiga i denna modell, vilket framstår som bra världsfrånvänt. De kommenterar också (s. 652) att omfördelningen ses som "fixed" här.

Deras dataset omfattar 18 OECD-länder åren 1980 till 2010. Belåningen mäts som "real credit as percent of GDP", taget från 2012 års uppdatering av Beck, Demirgüc-Kunt och Levines (2000) dataset. A och A menar att forskningen om USA fokuserat på bostadslån men att andra typer av lån kan vara lika viktiga (hm. s. 655). Ojämlikhet mäts med Piketty och Saez toppinkomstandel, närmare bestämt toppercentilens andel. Omfördelning mäts med hur många år sedan 1960 som landet har haft en vänsterregering, mätt med data från Klaus Armingeon m fl (2012). Kontrollvariablerna inkluderar BNP, BNP-tillväxt, arbetslöshet, befolkning och befolkningstillväxt, samt andelen av befolkningen som är över 65 år. De använder hierarkiska error correction-modeller som tillåter varierande effekter mellan länder.

Resultaten är som modellerat, att effekten av ökad ojämlikhet på belåning är lägre i mer socialdemokratiska länder. Diagrammet nedan visar effekten av ojämlikhet på belåning, först för Tyskland och USA separat, sedan för alla 18 länder. Jag förstår inte riktigt hur de får till Sveriges plats i diagrammet med tanke på att att hushållens belåning relaterat till BNP ökade från 73 procent 1980 till 127 procent år 2013 och relaterat till deras disponibla inkomst ökat från 96 procent år 1995 till 195 procent år 2020, samtidigt som inkomstojämlikheten ökat sedan 1980. Men men.

 

Referens
John S. Ahlquist och Ben W. Ansell, "Taking Credit Redistribution and Borrowing in an Age of Economic Polarization," World Politics 69, no. 4 (October 2017): 640-675

Finansialisering i Sverige

"Finansialisering" är ett mångtydigt begrepp. Vad är det för slags finansialisering som statsvetaren Claes Belfrage och företagsekonomen Markus Kallifatides diskuterar i sin artikel “Financialisation and the New Swedish Model” från 2008? Ja, faktum är ju att titeln har med två stora begrepp, både finansialisering och "den svenska modellen". Inramningen av artikeln börjar med en rätt bred diskussion av de båda. Artikeln börjar med en f-diskussion, så här:

Growing pervasiveness of financial market influence in the economy, ‘financialisation,’ has until recently been understood as a principally Anglo-American phenomenon, primarily associated with shareholder value revolutions in corporate governance, financial disintermediation and labour market flexibilisation. Robert Boyer, in the Regulation School’s endeavour to identify a post-Fordist growth regime, modelled a ‘finance-led growth regime’ on US developments with accumulation driven by credit-based consumption and stabilised by a mode of regulation centring on the interventions of central banks (2000). Stockhammer’s analysis (2008) asserted that accumulation has been financialised also in continental Europe, suggesting the existence of a European ‘finance-dominated accumulation regime’ (see also Kiefer and Rada, 2015). While he suggested that the European regime could be more stable than suggested by Anglo-American experiences, thanks to which debt-led consumption would be less prevalent and buttressing public expenditure greater, Stockhammer, nevertheless, correctly warned about the illusory stability of financialisation in Europe, the crisis of which soon followed (Lapavitsas, 2009). (s. 875-6)

Belfrage och Kallifatides menar i enlighet med detta att den svenska ekonomin idag efter den globala finanskrisen 2008 är mindre stabil och mindre gynnsam än vad t ex Sven Steinmo (2010) och Andreas Bergh (2014) menat i optimistiska utvärderingar. I det sena 1990-talet och tidiga 2000-talet var produktivitetsutvecklingen positiv och vinsttillväxten god, säger B och K, men i den andra halvan av 00-talet har produktiviteten saktat ner och profiterna framför allt tagit fart i den finansiella sektorn.

De menar att en fundamental instabilitet har vuxit fram i den svenska tillväxtmodellen:

"In fact, the Swedish growth model is rapidly becoming debt-led, a configuration in stark contrast with the famous Swedish model of the 1960s emphasising rationalising investment policies, export-led growth, central wage-bargaining and commitment to full employment and redistribution through a decommodifying and universal welfare state. The abandonment of investment policies along with conservative monetary policy and shareholder value-influenced corporate governance have weakened the competitiveness of the main export firms, only partly sustained by a continuous reduction in
the real labour wage share. Meanwhile substantial profits accrue in a financial sector primarily concerned with capturing rather than creating value, as suggested by Hein’s (2012) notion of ‘profits-without-investment’. However, in the Swedish case, rather than this (yet) affecting industrial capacity, it is impacting upon the housing sector wherein investment in new housing has been very low for over two decades." (s. 876)

Intressant nog polemiserar de också med Pontusson och Baccaros (2016) syn på Sverige som en balanserad tillväxtmodell med både tillväxt av konsumtion och exporter; kanske beror skillnaden, säger B och K, på att P-B:s data tar slut 2007 vilket enligt B och K är ungefär när den svenska tillväxtmodellen verkligen skiftar till en finansialiserad, skulddriven bana. B och K menar att även om reallönerna ökat i Sverige på ett aggregerat plan, så har de inte gjort det om man tar hänsyn till nedskärningar i välfärden (? oklart) och till stigande huspriser som KPI inte i tillräckligt hög grad tar hänsyn till.

De har en rätt lång utveckling om reguleringsteori som inte är så viktigt här, men sen kommer de till finansialiseringens betydelse i denna teoribildning och ger då utifrån van der Zwan (2014) en intressant definition av finansialisering: det är en situation

"‘in which finance has become the dominant function in the economy and has extended its influence to other areas of life (e.g. social and political)’. This structural transformation derives from historically specific policy reforms, for instance financial deregulation and liberalisation (of e.g. the capital account and financial markets), corporate governance (towards the shareholder value paradigm) and the welfare state (notably pensions). Yet, often such reforms are also associated with neoliberalism." (s. 879)

Hur hänger finansialisering och nyliberalism ihop? Det är inte helt lätt: 

"Financialisation is a process of structural transformation involving the reshaping, although never entirely, of logics of accumulation and institutional performance towards finance and risk (Belfrage, 2008), while neoliberalism is an ideology centring on an ethic of competition and associated with a set of policy ideas (Amable, 2011). However, neoliberalism and financialisation are often closely interrelated in the articulation of specific regimes of accumulation." (s. 879)

Utifrån reguleringsteorin för de också en mycket intressant diskussion om tillväxtmodeller och tillväxtregimer:

"A historically specific assemblage of accumulation regime and mode of regulation is known, in Regulation Theory, as a ‘growth model’; considered as an ideal type, at a higher level of abstraction, such assemblages are known as a ‘growth regime’. Analyses of financialisation have given rise to a range of conceptions of financialised growth regimes, sub-types of growth regimes and growth models." (s. 880)

De diskuterar tre sådana postfordistiska tillväxtregimer. Den första är den finansledda tillväxtregimen som Boyer (2000) kartlade för USA med "shareholder value" och förväntningar om hög avkastning på investeringar som centrala delar. I Europa skiljer Stockhammer (2016) på två tillväxtregimer: den neomerkantilistiska och den skuldledda. Tyskland är arketypen för den första, med ökad produktivitet, löner som inte stiger i takt med den, och exportdriven tillväxt. Den skulddrivna tillväxten utmärkte Grekland, Irland, Italien, Portugal och Spanien. Båda typerna av regimer har sina egna kristendenser, menar reguleringsteoretikerna (t ex Bieling, Jäger och Ryner 2016) och B och K med dem.

En central fråga för Belfrage och Kallifatides artikel blir därför: stämmer det, som det framstår från en del nyare forskning, att Sverige har en mer stabil, mindre krisbenägen tillväxtmodell idag, post-2008? De tar i en fotnot upp Fredrik Andersson och Lars Jonung som i en artikel i Ekonomisk Debatt 2015 hävdat att vi har en ekonomi med återkommande finanskriser, men menar att den jämförande litteraturen ser Sverige som en stabil modell, och att det därför är viktigt att granska denna tillväxtregim, för att se om den kan stå förebild också för andra länder. (s. 881)

1998-2007 hade Sverige låg inflation och hög produktivitetstillväxt, men också hög arbetslöshet. (Lite oklart hur man definierar "låg" och "hög" i de här olika måtten, men men.) Den höga produktivitetstillväxten står också i centrum för de positiva utvärderingarna hos Bergh (2014) och Steinmo (2010). Erixon (2011) är mer skeptisk i sin utvärdering och menar att tillväxten då berodde på en konkurrenskraftig gruvsektor (? extractive sector) som tjänade på en svag krona, och på några organisatoriska och teknologiska styrkor, centrerade kring telekomjätten Ericsson, som levde kvar från den tidigare svenska modellen. Erixon pekar också på en svaghet i en känslighet för finanskriser, som krisen 1991-93 som utlöstes av en räntehöjning i Tyskland. Hos Buendia och Palazuelos (2014) är 90-talskrisen symbol för  ett skifte mellan en gammal ackumulationsregim och en ny. Den nya tillväxtregimen* utmärks enligt Schnyder (2012) av inflöden av globalt kapital framför allt till högteknologiska små och mellanstora företag vilket bidragit till en strukturell omvandling av ekonomin. Det låter ju bra men B och K menar dock att detta också kan stärka instabiliteten i ekonomin och menar också att det kortsiktiga kapitalet kan ägna sig mycket åt spekulation (köp billigt, sälj dyrt) snarare än investeringar i real ekonomisk utveckling. När de visar investeringarnas utveckling i fasta priser sedan 1981 ser det dock ganska positivt ut -- Fig. 2, ovan -- med stigande utgifter i investeringar.

De går över till att beskriva finansialiseringen av den svenska ekonomin, så här:

"Sweden has become a tax haven for capital and money managers attracting massive capital inflows (Schnyder, 2012, p. 1136). Capital flows are attracted by generous tax deductions for super-high income earners (private equity firm partners, senior accountants, etc.), low corporate taxes, almost abolished property and other wealth taxation, completely abolished gift and inheritance taxation, and, perhaps most importantly, a general government guarantee extended to the major banks implying a substantial wealth redistribution from taxpayers to the four major banks.4 This clearly parallels developments in the USA and the UK, albeit with some time lag. Stockholm has thus developed into a regional financial centre. In fact, the creation of Financial Centre Stockholm (Finansplats Stockholm) has been an explicit ambition of governments from both sides of the political spectrum since the
mid-1990s. Sweden’s four big banks now dominate the banking sectors in the Baltics and have substantial operations in the other Nordics. Some 40% of Swedish banking assets are held outside Sweden (Sveriges Riksbank, 2015, p. 5)." (s. 884)

Finanssektorn står för 4.6 procent av BNP men bankernas verksamhet är mycket omfattande och  som andel av BNP är deras storlek bara marginellt mindre än Schweiz och Nederländerna, och lika stort som Storbritannien, kända finans-ekonomier. Diagrammen 3 och 4, nedan, visar bankernas utlåning relaterat till BNP och deras vinster relaterat till BNP.

Åren 2005 till 2014 så var de rapporterade vinsterna i finansiella företag totalt sett större än de samlade vinsterna i alla icke-finansiella företag -- ett slående faktum. I Tyskland stod finansiella företag under samma period för 48 procent av vinsterna, i Storbritannien 47 procent och i Nederländerna 32 procent. ATt finanssektorn är så lönsam backas upp av att staten garanterar att de inte ska gå i konkurs (too big to fail): dessa garantier var enligt en rapport från Finansinspektionen från 2015 från 1998 till 2014 värda 26 miljarder kronor om året. Det blir totalt sett 442 miljarder vilket kan jämföras med bankernas totala vinster under samma år på 668 miljarder. (s. 886) "In other terms, wealth redistribution from taxpayers to banks amounts to two-thirds of all banking profits in Sweden during this period. We hence assert that the financial sector has been extraordinarily aided by state-sponsored wealth redistribution ever since the financial crisis of 1991–93." (s. 886) Bankerna betalade 1998-2015 165 miljarder kronor i skatt, ungefär 2 procent av statens skatteinkomster i slutet av perioden. 

Svensk företagsstyrning (corporate governance) har allt mer gått till shareholder value maximization, till skillnad från det system som växte fram på 1930-talet: "The corporate governance regime under the
old Swedish model asserted that large corporations ultimately should be responsive to society rather than shareholders or managers alone (Collin, 1998; Agnblad et al., 2001). " (s. 887) Sedan 1980-talet har med kapitalmarknadsavregleringar och globaliseringen av kapitalet förändrat detta, till ett kortsiktigare sätt att styra företagen (Reiter 0203; Nachemson-Ekwall 2012; Henreksson och Jakobsson 2012). Dock är de flesta av de största företagen fortfarande ägda av traditionella familjeägare -- familjedynastier, banksfärer och så. Till exempel så kontrollerar Investor och Industrivärden tillsammans Ericsson, ett av de viktigaste exportföretagen. (s. 888) Men Belfrage och KAllifatides har en väldigt intressant diskussion om vad man skulle kunna kalla de "mjukare värdena" vad gäller företagsstyrning, alltså att det inte bara handlar rent konkret om vem som äger vad, utan också om ideal och idéer om hur företag ska styras:

"The existence of these seemingly different categories of owners has led to a tendency in the Swedish business press to contrast (domestic) ‘owners of flesh and blood’ with (global) ‘faceless’ or ‘irresponsible’ institutional capital (Jansson, 2013). Empirical research has nevertheless shown that ‘short-termist’ capital is gradually gaining more influence over Swedish senior management and organizational practices through aligning corporate reporting to financial market expectations and directing top management attention to these markets (Tengblad, 2004). Financial targets and related discourses are thus disseminated through the hierarchical layers of the organization (Blom, 2007),
shaping the very identity of the corporate manager (at least among stock market-listed companies) (Larsson, 2008)." (s. 888)

Det pågår en dragkamp om "the shareholder revolution" i Sverige, menar de, och denna dragkamp blir uppenbar t ex i konflikter om uppköp och ägande.

De går vidare med en diskussion om penssionssytemet och dess förändringar sedan reformen 1998. "occupational pension schemes have been reformed from being based on defined benefit to defined contribution principles, and are now managed by corporatist mutual insurance companies in accordance with portfolio investment strategies. " (s. 888) De sänkta ersättningsnivåerna i den allmänna pensionen ökar också folks incitament att spara privat vilket särskilt när räntorna är låga ger en skjuts till finansialiseringen.

Detta hänger också ihop med bostadspolitiken. De menar, förvånande för mig, att "three decades of housing-related reforms and politico-economic developments have turned the Swedish housing market into arguably the most liberal among the advanced capitalist economies (Hedin et al., 2012). " Billiga lån, privatiseringar av bostäder och begränsat byggande har gett starka incitament att spekulera på bostadsmarknaden. Blandnigen av det gamla regleringssystemet och den nya liberalismen kallar Brett Christophers (2013) ‘a monstrous hybrid system’. Bostadsrättspriser gick upp 250 procent från 2005 till 2015.

Referens
Belfrage, Claes and Markus Kallifatides. (2018). “Financialisation and the New Swedish Model”. Cambridge Journal of Economics 42: 875–899.

Fotnot

* Olika forskare som refereras här använder av allt att döma lite olika terminologi. Jag är inte helt säker på vad skillnaden mellan tillväxtregim och ackumulationsregim är.

Banker och inkomstojämlikhet i USA sedan 1970-talet

Ekonomerna Thorsten Beck, Ross Levine och Alexey Levkov börjar sin artikel "Big Bad Banks?" på ett mycket slående och effektivt sätt:

"Income distributional considerations have played a central—if not the central—role in shaping the policies that govern financial markets. For instance, Thomas Jefferson’s fears that concentrated banking power would help wealthy industrialists at the expense of others spurred him to fight against the Bank of the United States, and similar anxieties fueled Andrew Jackson’s veto of the re-chartering of the Second Bank of the United States (Hammond (1957), Bodenhorn (2003)). During the 20th century, politicians in many U.S. states implemented and maintained restrictions on bank branching, arguing that the formation of large banks would disproportionately curtail the economic opportunities of the poor (Southworth (1928), White (1982), Kroszner and Strahan (1999)). And today, in the midst of a financial crisis, unease about centralized economic power and growing income inequality have fueled debates about Gramm-Leach-Bliley and the desirability of stiffer regulations on financial conglomerates." (s. 1637)

Gentemot de stora diskussionerna om hur banker och ojämlikhet hänger ihop, bidrar Beck et al med att studera frågan ekonometriskt och, säger de, kausalt. Så här ramar de in den grundläggande teoretisk-empiriska frågan:

"Theoretical debates and welfare concerns further motivate our analyses of the distributional effects of bank regulation. If banking is a natural monopoly, then unregulated, monopolistic banks may earn rents through high fixed fees that disproportionately hurt the poor as developed in models by Greenwood and Jovanovic (1990), Banerjee and Newman (1993), and Galor and Zeira (1993). Countervailing arguments, however, challenge the view that restricting the consolidation and expansion of banks will help the poor. Regulatory restrictions on bank mergers, acquisitions, and branching could create and protect local banking monopolies, curtailing competition and raising fees that primarily hurt the poor. In light of this debate, we evaluate whether regulatory restrictions on bank expansion increased, decreased, or had no effect on income inequality."

Till detta tillkommer, säger de, också frågan om inkomstojämlikhet: om man ogillar inkomstojämlikhet, och stora banker ökar den, är det dåligt.

Omgivningen för deras empiriska studie är USA från 1970- till 1990-talen. Under denna period tog många delstater bort regler som hindrade att banker var aktiva i flera delstater samtidigt. Detta ökade konkurrensen på bankmarknaden och ökade enligt studier bankernas "effektivitet" (vad det nu är) och hade effekter på ekonomisk tillväxt, entreprenörskap och ekonomisk volatilitet. Man kan alltså säga att Beck et al lånar den empiriska strategin från dessa studier, men använder en ny utfallsvariabel. Strategin handlar om att använda skillnader i utvecklingen i counties (kommuner?) på olika sidor av delstatsgränser där den ena delstaten men inte den andra avreglerar bankbranschen. 

Resultatet är att avreglering av bankernas möjligheter att vara verksamma över delstatsgränser sänkte inkomstojämlikheten. Detta genom att öka inkomsterna för den halva av inkomstfördelningen som tjänar minst. De kan inte förklara exakt varför, men lägger fram tre möjliga förklaringar som de menar bör analyseras i vidare studier. De två första handlar om de fattigas möjligheter att få tillgång till banktjänster. En förklaring är att fattiga kanske kunde låna mer till utbildning eter avreglering, en annan att de kunde låna mer för att starta företag och bli entreprenörer. En tredje förklaring handlar om företagens agerande: lånar företag mer för att det blir billigare med mer konkurrens, och anställer fler arbetare vilket trycker upp lönerna? Också det kan minska ojämlikheten.

Anslaget i artikeln är väldigt intressant, men det snäva fokuset på just möjligheten att vara verksam i flera delstater samtidigt, en besvikelse med tanke på att det inte alls motsvarar vad som brukar diskuteras när man pratar om relationen mellan finansavregleringar och ojämlikhet. Då brukar man ju snarare prata om kapitaltäckningskrav, reglering av shadow banks, möjligheter att handla med olika värdepapper, och så vidare -- det har väldigt lite att göra med om en sparbank är aktiv i Ohio och Missouri samtidigt. Så sett kunde Beck et als papper kanske snarare ha sålts in som ett papper om produktmarknadsmakt och konkurrens.

Referens

Thorsten Beck, Ross Levine och Alexey Levkov (2010) "Big Bad Banks? The Winners and Losers
from Bank Deregulation in the United States", The Journal of Finance vol. XLV.

Bankregleringar i Sverige 1822 till 1921

Regleringar av finanssektorn har varit en stor samhällelig diskussion åtminstone sedan finanskrisen 2008-09. Hur har regleringarna fungerat historiskt i Sverige? Anders Ögren, ny professor i ekonomisk historia i Uppsala, studerar regleringarna av banker i Sverige från 1822 till 1921 i en artikel och har ttt tydligt svar: "regulations were often influenced by banker interests rather than by macroeconomic rationale, to the extent that banking legislation was an endogenous part of the banking business." Bocken till trädgårdsmästare helt enkelt!

Vilket förvissso inte verkar ha varit unikt för Sverige. I USA rådde ungefär samma system, där bankernasägare var både aktiva politiker och som organiserat intresse en viktig påtryckningsorganisation (White 1982). Men Sverige är ett särskilt intressant case att studera, säger Ögren, eftersom affärsbankerna var en viktig del av landets ekonomiska modernisering, som föll väl ut (Hansson och Jonung 1997; Ögren 2009). Sverige var ett sent utvecklat land, men det gick snabbt, och ett system av inhemska affärsbanker byggdes upp som en del av processen. Där finns det ju en intressant paradox: ett banksystem som styrs av snäva intressegrupper, men samtidigt, i alla fall på makronivån, en positiv utveckling. En paradox som förvisso knyter an till en bredare sådan, som jag rört vid i samband med min bok Världens jämlikaste land? Jag visar i min bok att Sverige var ett väldigt ojämlikt och plutokratiskt samhälle under industrialiseringsfasen ca 1870-1910, men samtidigt, som nationalekonomen Erik Liss påpekat i en kommentar på Smedjan.com, så genomfördes en rad ekonomiska reformer som öppnade upp ekonomin och på sikt antagligen var bra för alla. Kombinationen av plutokrati och positiva reformer är intressant, och kanske motsvaras i finanssektorn av det som Ögren studerar?

Ögren använder Analytical Narratives-metoden från Bates, Greif, Levi, Rosenthal och Weingast 1998 och 2000 för att studera frågan. Han definierar en "regulatory regime" som: "the elements of regulations and supervision concerning the financial system points in a general direction", och dessa är alltså relaterade till det mer övergripande politiska klimatet.

Riksdagen under 1809 års konstitution var så förmånlig för adeln och riddarhuset att Ögren menaratt mankantala om "regulatory capture".* Riksdagen kontrollerade Riksbanken och därmed den formella kreditmarknaden, men bristen på krediter framför allt på landsbygden gjorde att det blev tillåtet att starta lokala sparbanker. (s. 5) År 1822 tillsatte kungen, med avseende på bristen på krediter, en kommittée för att studera framtiden för det svenska penningsystemet och kreditmarknaden. Man debatterade också rätten att starta affärsbanker och för affärsbanker att ge ut sedlar. Bondeståndet och prästeståndet var båda starkt positiva till alla förslag som kunde öka utbudet av krediter. För rika personer var en bankexpansion lockande som en investeringsmöjlighet. 1824 förklarade riksdagen att affärsbanker skulle få starta fritt och ge ut sedlar. Detta gjordes så att Kronan, inte riksdagen, förklarades ansvarig för bankregleringen, vilket Ögren menar berodde på att adeln ville se till så att inte präster, borgare och bönder skulle kunna enas mot adeln och minska bankernas handlingsutrymme. Kronan utfärdade också bankernas undantag från (den bibliskt influerade) ocker-lagstiftningen som begränsade räntan till 6 procent. (s. 6) I 1830-talets riksdagsdebatter om affärsbankerna var adel och bönder på olika sätt för, medan det fanns en del kritiker i borgarståndet, framför allt från borgare som drev andra typer av finansiella företag. Adeln och prästerna, som båda tog emot skatteintäkter till skillnad från bönderna och borgarna som betalade, var skeptiska till allt för stor privat sedelutgivning om den skulle leda till en inflation som skulle urholka deras skatteintäkter. (s. 7) För bönderna på riksdagen 1840-41 var det viktigt att kunna betala sina skatter inte bara i Riksbankens sedlar utan också i privatbankssedlar. Adeln var däremot -- inkonsekvent med tanke på deras stöd för privat sedelutvigning -- negativa till att få skattebetalningar i privatbankssedlar, eftersom de var oroliga för inflation.

1842 pressades kungen till att fundera på stora inskränkningar av de privata bankernas handlingsutrymme. En stor plan för nya regleringar lades fram men den genomfördes aldrig, och Karl XIV Johan dog 1844 och lämnade över till Oskar I som inte hade samma maktpolitiska perspektiv på konkurrensen mellan Riksbanken och privatbanker. På 1850-talet drev riksdagen genom att man skulle starta s.k.filialbanker, privata banker i landsorten, på orter där ingen affärsbank redan fanns, men kontrollerade av Riksbanken. På 8 år etablerades 19 filialbanker; det stora intresset indikerar på den uppdämda efterfrågan på banktjänster.

1857 drabbades Sverige av en internationell finanskris, mot vilken Riksbanken reagerade genom att agera som Lender of Last Resort för kreditmarknaden. Den stora banken Skånes Enskilda Bank räddades från bankrutt ("facing a run for note redemption") i en statlig intervention. Bönder i riksdagen klagade på räddningsaktionen som, påpekade de, stred mot lagen att staten inte skulle hjälpa privatbanker.

Den nya tvåkammarriksdagen som öppnade 1866 hade en förändrad klassbas jämfört med ståndsriksdagen på så sätt att den inte var lika groteskt oproportionerlig i sin representation av de skattemottagande grupperna präster och adelsmän. (s. 10) Samma riksdag som beslutade om representationsreformen, 1862, tog också en viktig ny banklag, som i hög grad stämde överens med böndernas krav. Banker blev nu tvungna att växla in sina egna sedlar till riksbankssedlar, i alla fall inom sex månader. Man liberaliserade nu processen för att få och förnya sitt tillstånd för att driva affärsbank. Detta blev nu mer eller mindre en formalitet. Filialbankerna omreglerades och försvann över 1860-talet. Lagen om ocker avskaffades i praktiken efter 1864. Viktiga bankirer blev riksdagsmän men var inte lika inflytelserika som före representationsreformen.

1878-79 drabbades Sverige av ännu en bankkris, och även denna gång öppnades ett "window of opportunity" för att debattera bankregleringar. Affärsbanker kritiserades nu, inte minst utifrån att den viktiga Stockholms Enskilda Bank, Wallenbergarnas bank, räddades av staten efter att ha mött en bank run. Bankkommittén 1883 gjorde nya rekommendationer om Kronans inflytande över Riksbanken och ett förslag om ett monopol på sedelutgivning för RB. Skatten på privatbankssedlar höjdes flera gånger mellan 1887 och 1893, men Riksbankens monopol och ökade politiska kontroll genomfördes först 1896-97. Bankirerna organiseradesig 1880 (vad som idag heter Bankföreningen) just för att kunna påverka politiken och debatten. (s. 12)

1897 började en ny epok i bankregleringens historia, med Riksbankens monopol på sedelutgivning och affärsbankerna tvingades ta ut sina sedlar ur cirkulation senast 1906. Nu blev unlimited liability banks, personligt ägda banker, och limited liability-banker, snarare aktiebolag, behandlade på samma sätt politiskt. 1903 kom en ny banklag, men efter 1907 års finanskris arbetades regleringarna om mer grundligt, i banklagen 1911. Man eftersträvade nu större banker vilket också existerande bankirer gillade eftersom det skulle minska konkurrensen, och man tillät nuaffärsbanker att handla med aktier. Kapitaltäckningskravet i 1911 års lag var att banken var tvungen att ha 20 procent motsvarande sinainlån. Av dessa 20 procent kunde 75 procent hållas i obligationer medan i alla fall en fjärdedel skulle vara i kontanter. Det betyder att man egentligen bara krävde en kapitaltäckning på 5 procent i kontanter. När en boom och inflation på 1910-talet ökadekravet så ändrades det 1917 så att banker som hade fem miljoner SEK inte behövde leva upp till 5 procentskravet. "It was also the bankers who pushed through their design for the toxic asset fund that was adopted in relation to the crisis in 1921/22 (Ögren, 2017). It is clear that the policies and their amendments favoured big banks, and given the obvious political influence of the active group of bankers behind these policies, it seems as if their interest really was taken as ‘being of use to the Country’." (s. 13-14) En slags "vad som är bra för General Motors är bra för Amerika"-logik.

En slående förändring i det svenska banksystemet på 1910-talet är att antalet kontor per bank gick i taket, från färre än 5 vid 1900-talets början till 35 år 1920. 1800-talets bankpolitiska tänkande hade varit att varje bank bara skulle vara aktiv i sitt egna lokalområde och där i princip ha ett monopol. På 1910-talet gick man mer över till systemet som vi har idag, med regionala och nationella banker som är aktiva med kontor på en mängd platser. (s. 15)

Som figur 3 visar så ökade bankernas aktivitet vad gäller in- och utlåning kraftigt från 1860-talets slut, och nästan linjärt hela vägen upp till 1910.

 Bankernas kontantreserver minskade mycket kraftigt från och med 1860-talet: mellan 1834 och 1860 var reserverna 20-50 procent av utlåningen, men efter 1867 sjönk täckningen ner till 10 procent i slutet av 1870-talet och 5 procent från 1880-talet och till 1910-talet.

Ögren sammanfattar utvecklingen som följer. Perioden 1831-1922 kan delas in i tre distinkta regleringsregimer, var och en associerad med sin tids starkaste intressegrupp. Från 1824 till 1863 dominerade adeln riksdagen och de gjorde banklagar som gjorde det svårt att etablera nya banker (dvs konkurrensbegränsning), skapade lokala monopol, men hade stora kapitaltäckningskrav. Regimen gav stora profiter till bankägarna men höga kostnader för de som använde banker.

1864 var ett märkesår i övergången till ett affärsbankssystem, det blev lättare att få tillstånd att starta en bank, och en formalitet att förlänga sitt tillstånd. Bankirerna dominerade inte längre parlamentet utan skapade sin egen organisation.

Krisen 1907 ledde till en ny regleringsregim, införd i och med 1911 års banklag, resultatet av en kohandel mellan staten och storbankernas representanter. Fördelarna för bankirerna var konkurrensbegränsning samt att affärsbankerna fick rätt att handla med aktier; nackdelen var kapitaltäckningskravet, men genom lyckat lobbyarbete skars detta i praktiken ned högst betänkligt; "banking interests were strong in their influence over not only the regulations themselves, but also their interpretation and enforcement to their advantage". (s. 18f)

Referens

Anders Ögren (2019): The political economy of banking regulation: interest groups and rational choice in the formation of the Swedish banking system 1822–1921, Business History.

Fotnot

* "Not only did votes of the nobility count twice in each Parliamentary committee responsible for preparing the legislative proposals, the chair was also a representative of the nobility. The peasantry, on the other hand, was not allowed to take part in such committees at all. Most Cabinet Ministers, representing the Crown as government, were also taken from the nobility" (s. 5)