Det finns flera användningsområden för långa tidsserier på avkastning på aktier och obligationer, konstaterar nationalekonomerna Steen Nielsen och Ole Risager i början av sin artikel "Stock returns and bond yields in Denmark, 1922-1999". Man kan analysera ifall aktieavkastningar har ett mean reversion-mönster som Poterba och Summers (1988) m fl har hävdat, ifall aktier ger skydd mot inflation som Modigliani och Cohn (1979) m fl har hävdat, och kan analysera riskpremium på aktier jämfört med statsobligationer och liknande frågor. Genom att kombinera aktiemarknadsdata med investeringsdata kan man också utvärdera investeringsmodeller som Tobin's q. Därför presenterar Nielsen och Risager månatliga data på avkastning på aktier och obligationer i Danmark 1922-1999. Hansen (1974) presenterade aktieavkastningsserier för 1910-74 men bara för ett sample av företag och bara decennievis. Danmarks Statistik presenterar ett prisindex för ett stort sample av företag men edtta inkluderar inte aktueutdelningar och kan därför inte användas för att analysera "stock returns".
Deras aktiemarknadsdata kommer från två källor. Utdelningar har de räknat ut från ett eget sample med 102 företag, som ihop står för 50 till 80 procent av börsens värde, från Köpenhamnsbörsen. Företagen kommer från fem sektorer: banker, försäkringar, rederier, tjänster, och industri (s 66). Utdelningskvoten, "dividend yield", räknas ut som utdelningarna utbetalda under kalenderåret delat med aktiepriset i slutet av året (s 67). "Capital gains" kommer från Danmarks Statistiks marknadsindex, som i början av perioden bygger på 50 företag men som efterhand byggts ut till att omfatta i princip alla företag på börsen (s 67). Nielsen och Risager räknar ihop utdelningar och CGs för att få ett mått på "annual stock return". Som referens redovisar de också avkastningen på 1- 5- och 10-åriga statsobligationer, det riskfria investeringsalternativet. (s 69)
Över hela perioden 1922-99 var den genomsnittliga utdelningskvoten (dividend yield) 4.6 procent och kapitalvinsten (capital gain) 7.1 procent, så den totala aktieavkastningen (stock return) var 11.7 procent, med en standardavvikelse på 22.9 procent. (s 70) Avkastningens uteckling över tid, i nominella termer, syns i figuren nedan:
Vi ser att avkastningen är högre och mer volatil från och med 1970-talet. Den reala avkastningen visar ungefär samma mönster, med en ökning av medelvärdet från 5.3 procent 1922-82 till 15.3 procent 1983-99 och en fördubbling av standardavvikelsen. Nästa figur (ej visad här) visar att avkastningskvoten faktiskt är mycket lägre från och med ca 1980 än vad den är tidigare. Det är en "spektakulär" ökning av kapitalvinsterna som förklarar den ökade avkastningen från och med 80-talet, säger de (s 72). Diagram 3, som syns högst upp i detta inlägg, visar aktieprisernas utveckling 1922-99. På 20-talet stiger värdena förutom 1922 och 1924 då en stram penningpolitik förs för att återställa kronans värde; deflationen ledde till att flera stora banker och industriföretag gick i putten. (s 72) Efter Wall Street-kraschen 1929 faller den danska börsen 1930 och framför allt 1931 (då 17 proc). Därefter stiger börsen fram till 1936 med en ny peak. Därefter "the stock market displayed a remarkable trendwise decline until the beginning of the 1980s" (s 72); det enda undantaget var 1972 då Danmark gick med i EEC vilket öppnade den danska börsen för utländska investerare (s 73). År 1974 föll börsen med 27 procent i reala termer, antagligen pga oljekrisen, hög inflation och stora löneökningar (s 73). Efter den långa perioden av fallande värden 1936-1982 så dubblas börsvärdet 1983, i reala termer! (s 72) Ökningen 1983 förklarar Nielsen och Risager med tre faktorer: ett skifte i den ekonomiska politiken sent 1982 till en stram inriktning och fast valutakurs, vilket ledde till fallande långa räntor och fallande risk premium, en ny skatt på obligationsavkastningar som inte fördes på aktiers motsvarighet, och kapitalmarknadsliberaliseringar (s 74). 1987 faller den danska börsen med världens börser, 9 procent, men stiger redan året efter med 43 procent. Början av 90-talet var börsen volatil men utan trend. Från 1995 gick börsen som tåget, med en dubbling av det reala värdet 1995-99.
Referens
Steen Nielsen och Ole Risager, "Stock returns and bond yields in Denmark, 1922-1999", Scandinavian Economic History Review, 2001, s 63-82.
Inga kommentarer:
Skicka en kommentar